中国银行：资产质量总体稳定　好于预期

　　财务状况：资产质量稳健、收益结构优化、业绩增速乏力

　　资产质量总体稳定，好于预期。(1)不良贷款小幅上行，不良贷款率保持稳健。(2)拨备略有不足，拨备覆盖率尚有进一步提升空间。在四大行中，中行拨备覆盖率虽逐年增加，但低于四大行平均值。(3)拨贷比小幅震荡，但仍处于合理区间。(4)资产负债率稍高，谨慎负债经营。

　　中间业务收入恢复性增长，但净利润表现乏力。(1)息差收窄助长非利息收入。(2)手续费及佣金净收入重回增长轨道。(3)存贷结构优化调整推动净息差稳步上升。(4)严格成本控制，成本收入比表现稳定。(5)净利润增长乏力拖累ROA、ROE。

　　中国银行经营特色：走向海外，融入国内

　　(一)海外布局进程加快，坚持国际化、多元化发展战略中行目前面临如何保持境外业务竞争优势并同时拓展境内业务的难题。内外兼修是其最为核心做法，逐步实现国内业务、海外业务的平衡发展。

　　(二)继续领跑国际结算业务，跨境人民币结算规模扩大中行的国际结算业务在国内外一直处于市场绝对领先地位。2012年，中行完成国际结算2.78 万亿美元，同比增长14.66%;中国内地和海外机构分别办理跨境人民币结算业务1.2 万亿元和1.29万亿元，同比增53%和32%。

　　(三)小型企业金融业务及农村金融服务稳步推进

　　“中银信贷工厂”服务流程日趋完善;中行创新推出“中关村模式”，通过“投保贷”、知识产权质押贷款等为科技型小企业提供金融支持。2012 年末，中行小企业贷款8225 亿，增长10.4%，高于其他贷款平均增速。中行设立18 家村镇银行和4 家支行，不良率0.03%，资产质量良好。

　　中行的难题：海外业务有待恢复，内地业务尚需增强，受金融危机影响，中国银行海外业务资产缩水，盈利能力下降，息差收窄，严重拖累了集团整体业绩。内地由于银行网点不足，开展业务不充分不全面，实力有待进一步增强。

　　2013 年，中国银行提出要继续大力推进海外业务布局巩固传统优势，同时加快内地业务发展转型。

　　海外净息差收窄、ROE 相对较低制约中行估值

　　2012 年，中行海外业务净息差1.1%，同比下降0.33%。净息差收窄影响海外业务的盈利能力，降低了其对集团整体盈利的贡献度。同时净利润增速相对较低，也在拖累ROE，中行ROE 在4家大行中最低。这两个因素是制约中行估值偏低最核心因素。

　　汇金连续第五轮增持，提振市场信心

　　2013 年6 月17 日，汇金第五轮增持中行A 股1846 万股。增持后，汇金持中行189 亿股，占比67.74%。从每轮增持后大盘和银行股表现来看，汇金五轮增持效果递减，但其增持有助于提振市场信息，对提振银行股价仍起到正面积极作用。

　　投资建议

　　中国银行在资产规模、机构设置(尤其是海外机构布局)、人员配置、存贷款规模、理财产品种类及盈利水平等方面均保持稳健发展状态。从传统优势业务板块来说，中国银行海外业务经营业绩和表现仍然稳居四大行之首。近五年来，海外机构覆盖面积、海外工作人员数、海外资产、海外营业收入和海外利润总额和增速均要领先于其他三大行。中国银行净息差与自身纵向相比自2009年以来一直处于小幅稳步上升状态，但与其余三大行相比，该项指标一直位居第四位。中国银行ROA近五年来与自身纵向比较一直呈现上升态势，但ROE走势在2010年出现了拐点，近三年来一直处于下降区间(2013年一季度重回上升轨道)，且与其他三大行相比，中国银行这两项指标均表现乏力。

　　尽管7月19日央行完全取消了贷款利率下限，贷款利率完全市场化，这将使行业内贷款利率的中枢或将微幅下行，但是中行国际化程度最高，在利率市场化的环境中经营的经验更加全面丰富，其具备更高的抵御利率风险的能力。同时中行的发展战略已经做出了调整，在确保海外业务优势的前提下，不断增强内地业务优势，这种转变有助于其实现“内外兼修”，发展壮大并实现业务上的稳扎稳打，进而改善其盈利能力。我们维持中行“增持”评级，预测13/14年行业净利润同比增长10%/8%，13/14年EPS为0.55/0.60，13/14年PE为4.87/4.49，13/14年PB为0.82/0.74。

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